好帖不能沉

风云君第一次关注到$英唐智控（300131.SZ）$，是在三个月前。

当时，英唐智控收到一份深交所的关注函，起源于2021年7月9日，英唐智控与美国加利福尼亚州的Hulu签订了一份《合作协议》。

根据协议，Hulu将协助英唐智控在国内筹建6英寸碳化硅生产线提供产线建设、设备选型规划、产品需求及工艺技术支持等。

碳化硅作为一种第三代半导体材料，其热门和受关注程度想必不用风云君再多解释了。

至于关注函的内容，简单来说就是要求其说明是否蹭热点炒作，协助实控人减持。

对于这种关注函、问询函，上市公司连看都不用看，自然是坚决否认。

不过这也不能怪英唐智控“狡猾”，毕竟风云君百乐门代客泊车这么多年，还没见过哪份问询函是被“承认”的。

否认归否认，但事实是，其实控人胡庆周在这前后的三个多月时间里，确实很不安分。

废话不多说，赶紧跟着风云君，一起看热闹去。

一、实控人和高管忙减持，员工持股平台被套

1、实控人两手准备，转让不成还有减持

在公布合作协议之前的2021年6月23日，胡老板就与长江证券（上海）资产管理有限公司、宥永涛签订了一份股权转让协议，计划向其转让4，345.88万股，占总股本的4.06%。

不过，这份股权转让协议最终并没能成行，英唐智控在6月29日公告终止。

这么看来，与Hulu签订的协议确实与减持没什么关系。但是，在终止股权转让协议的同时，胡老板还披露了未来六个月内继续减持的计划，再一次做好了准备。

继而，在2021年7月26日，也就是英唐智控回复关注函并否认深交所质疑后的两周不到，周老板又找到了一位所谓的战略投资者——成都博康共赢成达投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“成达基金”）。

这次，胡老板又计划向成达基金转让4，500万股，占总股本的4.21%。不料，最终又未能成行。

而早在大约两年前，胡老板还曾计划卖壳跑路。

2019年11月11日，胡老板计划向深圳市赛格集团有限公司（以下简称“赛格集团”）转让5.23%股权，同时将其持有的剩余20.85%股权全部委托给赛格集团。

但胡老板完成转让之后，迟迟不履行股权委托手续。2020年9月10日、10月23日，赛格集团分别减持了1.69%、1.31%，持股比例降至2.23%，似乎是不想等了。

虽然多次计划转让都没有找到冤大头接盘，但胡老板可是两手准备，另一边的减持一直没停下：2019年4月-2020年12月期间，人家通过二级市场减持套现了6.89亿元，也是香的很。

不过，这还不算完，截至2021年8月2日，胡老板还质押了手中12，508.63万股，占其持股比例的68.97%。

此前，胡老板的质押率曾一度高达100%，还在2019年7月18日-24日期间，因为质押逾期被动减持了0.999%。

而在最近一次股份转让计划中，胡老板还明确表示就是为了偿还股票质押融资贷款、降低股票质押风险。

不知怎的，风云君又从中看出一种“质押借款后不想还钱”的想法。

2、高管套现超5亿元

2021年7月26日，与胡老板一同计划转让股权的，还有另一位股东甘礼清，目前在上市公司任董事。

进而，风云君发现，英唐智控的董监高们也是减持的不亦乐乎，这主要以古远东、郑汉辉、甘礼清、钟勇斌四位为主。

其中，古远东、郑汉辉曾是英唐智控的原合伙人，与胡庆周一起在2001年成立了英唐电力，便是上市公司的前身。目前，古远东仍在上市公司任技术总监，郑汉辉已在2015年离职。

离职时，郑汉辉的持股比例就已不足5%，离职后持股比例也是一直在减少，直到2018年退出前十大股东行列。

甘礼清、钟勇斌二人是借助非公开发行股份进入上市公司的。关于这二人还有更多的故事，将在下文为大家继续讲述。

根据能够得到的公开信息来看，截至最新数据，古远东、郑汉辉、甘礼清、钟勇斌四人已经有5．04亿元的进账了。

3、员工持股计划亏损超亿元

胡老板在享受上市公司的牌照红利时，也没有忘记广大任劳任怨的公司员工们，在2016年、2017先后推出了两期员工持股计划，来共同分享劳动的果实。

但风云君定睛一看，确实要忍不住替优秀的人才和骨干们骂娘了。

这两期员工持股计划分别是在2016年6月、2017年6月成立的，结束时间分别是在2017年12月、2019年2月。

而在此期间，英唐智控的股价走势，可以说是止不住的下跌。那么，这两期员工持股计划的结局，相比老铁们已经猜到了。

具体来看，第一期员工持股计划的增持价格为10.065元/股，共计2.09亿元；第二期员工持股计划的增持价格为8.47元/股，共计2.30亿元。

然而，员工持股计划结束时，英唐智控的股价已分别跌至不足7.00元/股、5.50元/股。

亏损是肉眼可见的。最后，这两期员工持股计划，共计亏损了大约1.57亿元（不考虑分红因素）。

不得不说，对于股权激励一事，还是建议上市公司多向风云君的老板学习，不仅全员的期权奖励和利益绑定，并且市值风云的估值几乎每一轮都是5倍以上的速度增长的。（这段话是老板把我脑袋摁在键盘上摩擦出来的，说是对我们公司的招聘大局有利~你们据此应聘，我概不负责啊）

当然，这些对于未来8，000亿的市值来说，不算啥。

说到这里，风云君发现，人家胡老板对广大底层员工们，也是有他大方的一面的。

在第一期员工持股计划时，有54.14%、超过一半的份额分配给了钟勇斌、刘林、徐春山三位董监高。

然而，到了第二期，分配给了高管的比例降至7.38%，超过九成的份额都被分配给了员工。

表面上看，第二期持股计划中，员工们获得了更大的福利。

但从最终以亏损告终的结果来看，似乎真相的背后还有另一个真相。

说到这里，风云君不禁又要质疑，设身处地的高管们，为什么就甘愿让出这么多的份额呢？

是不是知道点不一样的信息呢？

二、手握百亿元收入，利润却……

知道？还是不知道呢？猜来猜去，不如直接看看英唐智控上市后的业绩表现。

英唐智控是在2010年上市的。

从收入变化来看，上市后，英唐智控的营业收入经历了一段低迷期，营收增速持续下滑，到2013年陷入负增长。

2015年，营业收入突然开始了快速增长，继而在2018年突破百亿元规模，但近两年有所下滑。

其中，2020年，英唐智控实现营业收入104.18亿元，同比下滑了12.82%；2021年上半年实现营业收入32.47亿元，同比下滑了40.97%。

收入规模从上市时3亿元规模，到如今的百亿元规模，从这一角度上看，英唐智控的表现还是可以的。

但利润确实另一番模样。

上市后，英唐智控的归母净利润经历的可不只是低迷期，而是一段持续的下滑，并在2013年陷入亏损。

2014年，归母净利润开始恢复，并在2016年实现翻番式增长。

但增长只是昙花一现，2017年，利润再次进入负增长期，到2019年已持续下滑了三年。

2020年，英唐智控的归母净利润创新高，实现2.69亿元，同比大幅增长了841.50%。

这一数字也更多的是假象，事实上2020年英唐智控扣非归母净利润为-3.13亿元！

亏损规模也是前所未有的！

深究起来，2020年，英唐智控是依赖5.78亿元的投资收益才扭亏为盈的。

2021年上半年，英唐智控的归母净利润、扣非归母净利润分别为3，117.62万元、7，035.91万元。

三、转型才是主业

1、方向变了又变

分析了这么多，英唐智控是做什么的呢？

这第三代半导体材料——碳化硅，到底和上市公司有没有关系呢？

这里，又是一个很长的故事。

上文书中说到，英唐智控在上市后就马上患上了“一上市就业绩稀里哗啦综合症“，营收增长停滞，归母净利润持续下滑。

为了解决这一问题，胡老板便打出了A股上市公司用脚后跟都能想出来的好办法——转型。

英唐智控最开始的主业，是电子智能控制器的研发、生产和销售，主要专注于小型生活电器行业。

曾经，在招股说明书中，英唐智控披露自己是国内小型生活电器智能控制器领域的龙头企业，发钳控制器、咖啡壶控制器、风筒控制器、壁炉控制器等多款控制器的市场占有率均名列前茅。

对于业绩上市前一片繁荣，上市后却稀里哗啦的所谓龙头，风云君都已经见怪不怪了，更何况这位呢？

上市后第一年，英唐智控就确立了“立足智能控制器，加快向行业的横向和纵向拓展”，并开始发展智能生活电器、物联网等业务，推出了豆腐机、馒头面包机、榨油机、豆芽机等产品。

但是，这些业务拓展对英唐智控的业绩拉动似乎并没有太大的作用。

于是，2014年5月，英唐智控选择了一种更加快速的方法，打算收购华力特，一家以智能变配电技术为核心的能源信息一体化系统解决方案提供商。

从两家公司的主业上看，除了都含有“智能”二字，似乎并没有什么关联，与智能生活电器更是没有什么关系。

但英唐智控解释说，公司近几年也在发展电力温度监测模块，与华力特的变配电设备、中性点阻接地装置等产品是有着紧密的关系的。

行行行，你说有就有。

但风云君关注的是，如果成功并购，英唐智控的业绩将会得到最快速的拉升。参考2013年的数据，华力特的营收规模4.41亿元，为英唐智控的70.25%。

不过，最后双方并没有谈拢，此次并购最终不了了之。

不得不说，结合之前多次失败的经验，上市公司和实控人在忽悠这方面，还真是差点事。

在这次计划的前后，为了发展智能生活电器，英唐智控还先后剥离了英唐数码、润唐电器、赣州英唐等与传统业务相关的子公司。

剥离这几家子公司，涉及的金额并不大，但上市公司的吃相却不怎么好看。

出售润唐电器、赣州英唐两家公司，英唐智控还在2019年5月，因为被证监会发现未完整披露关联交易信息，被要求整改。

可真是为了转型，面子都不要了。

努力了一大圈，上市公司看似什么也没落着，但实际也是有成果的。

一系列剥离完成之后，英唐智控对自己的描述也换了说法：从事智能家居物联网相关产品的研发和销售。

没错，业务没什么太大变化，但描述高大上了许多。

2、又瞄准电子元器件分销

（1）并购华商龙，业绩完成有注水

功夫不负有心人，2015年3月，英唐智控又找到了一家有意向的标的——华商龙，主要从事电子元器件分销业务。

没错，这一业务与智能家居物联网业务，依然是看上去没有半毛钱关系。

并购评估基准日，华商龙的净资产只有4，916.24万元，但却给出了11.58亿元的评估值，增值率高达2，255.46%。

依据上市公司的解释，电子元器件分销属于智能家居物联网产业链的上游，这依然可以理解为同行业并购。

所以说，上市公司既然铁了心要转型、要并购、要增长，又何愁找不到合适的理由呢？

从数据上看，华商龙的诱惑力也是不小的。

2014年，华商龙的营收规模为59.99亿元，是上市公司营收规模的超12倍；同期，华商龙归母的净利润为1.05亿元，是上市公司利润的3.87倍。

最终，英唐智控通过发行股份及支付现金并募集配套资金的方式，以11.45亿元的对价，取得华商龙100%股权。

也因此，英唐智控的营业收入才得以在2015年突飞猛进。

与此同时，交易对方承诺，华商龙2015年度、2016年度及2017年度的净利润（指扣非归母净利润）分别不低于11，500万元、14，000万元和16，500万元。

从后来的数据上看，华商龙也确实完成了业绩承诺。但实际上，这份成绩单却含着不少水分。

在英唐实控完成收购后，华商龙又陆续收购了11家子公司，以及通过业务合并方式将5个业务单位收入成本纳入合并。

此事还引起了当地证监会的关注，认为其在之后的会计核算中，未合理将华商龙商誉分摊至资产组进行减值测试，并要求其整改。

但上市公司坚持表示自己的做法是完全符合规定的：华商龙收购的子公司及业务合作事业部，属于一个整体，各部分无法单独产生现金流，因而华商龙及其收购子公司形成的商誉均归属于华商龙资产组。

听起来似乎有些道理，但风云君也得到另一组数据：剔除上述并购因素后，华商龙实则在2016年、2017年均没有完成业绩承诺，差额分别为1，647.32万元、4，803.8万元。

可见，这些并购对华商龙业绩的影响是十分关键的，英唐智控的上述会计处理的真实目的也就不得而知了。

然而，到了2020年，英唐智控却对华商龙资产组的事业部之一——柏建事业部的收益权，单独计提了7，208.69万元的无形资产减值准备。

原因为：2020年，柏建事业部因占2019年销售收入67.60%的主要产品线新思、微芯MICROCHIP、聚辰Giantec的业务量减少93.28%，从而导致其出现减值迹象。

这是不是又可以理解为：只要你想要区分，总是能够找到合理依据的，关键就在于你想不想了。

而柏建事业部里也藏着一个小故事，与其相关的这项无形资产，是在2019年4月收购其40%的剩余收益权产生的。

依据当时的公告，柏健事业部在2016-2018年培育期间，每年实现的税前利润数额均超过1，000万元，分别为2，101.45万元、2，937.75万元、4，085.44万元，不仅实现了业绩对赌承诺，还保持了持续快速的增长。

因此，华商龙按照培育期累计实现税后利润总额的40%的3.5倍为标准，以人民币1.07亿元的对价买断了柏建事业部40%的税前利润分配权，至此拥有100%的收益权。

换句话说，华商龙花费1.07亿元买的收益权，实则有九成是看不见摸不着的无形资产！

继而在短短一年之后，又有七成发生了减值。

这与并购后就业绩变脸的戏码，简直如出一辙，你们猜，这里面到底是有猫腻呢，有猫腻呢，还是有猫腻呢？

还有一个与华商龙有关的小细节。

其原实控人、即上文提到的钟勇斌，在并购前与甘礼清、李波等股东签署一致行动协议，一同借助此次重大资产重组进入上市公司，并担任董事、高管。

回想钟勇斌、甘礼清两位股东自2019年以来的减持动作，是不是有一丢丢的恍然大悟呢？

（2）并购联合创泰，手法已经相当成熟

在华商龙的并购标的中，还有一家联合创泰，风云君觉得也十分有必要拿出来说一说。

英唐智控是分三次收购的联合创泰100%股权，第一次是在2017年，收购了48.45%股权。

当时，联合创泰还是一家利润亏损、资不抵债的小公司，但英唐智控还是给出了1.03港元的估值。

后来，联合创泰在2017年的业绩还不错，实现营业收入18.54亿元，净利润3，440.27万元，基本达到了预期。

为了加强控制，英唐智控在2018年3月，又受让了31.55%股权，这次的估值增长到8.02亿元，对应的净资产为2，908.51万元

在这第二次交易中，联合创泰的原实控人黄泽伟承诺，联合创泰2019年、2020年的净利润分别为2亿元、2.7亿元。

同时，双方还约定，在前述基础上，若联合创泰2018年的净利润能达到1.3亿元，那么英唐智控可能在2019年或其后年度择机受让黄泽伟持有的联合创泰剩余20%股权。

后来，联合创泰在2018年实现的净利润为1.23亿元，并未达到1.3亿元。但是，上市公司却义无反顾的在2019年7月，启动了这剩余20%股权的收购。

对此，上市公司解释说：这是为了提升上市公司的业绩，实现股东利益最大化。

事实呢？

联合创泰不仅未实现2018年的承诺业绩，在这第三次交易中，对联合创泰2019年、2020年的业绩承诺还更低了，分别降至1.70亿元、2.0亿元。

为何呢？

上市公司给出了两种解释：

一方面，上市公司咧着红口白牙腆着银盆大脸不承认第二次交易中的业绩承诺，认为那只是双方对后续剩余股权转让的约定，不属于正式承诺的那种。

另一方面，却又此地无银三百两的解释，第三次交易的业绩承诺低于第二次交易，是因为电子元器件下游市场行业变化。

第二次交易时，联合创泰自身业务快速发展，下游市场需求也在增长，但在第三次交易时，市场已经出现饱和，需求增速开始放缓。

既然如此，上市公司又是怎么做的呢？

答案是：对联合创泰给出了一个更高的估值，增长至24.26亿元，对应的净资产为2.06亿元。

但联合创泰果真也没让上市公司“失望”。

面对已经调低的业绩承诺，联合创泰不仅没有完成，还发生了变脸，2019年、2020年分别实现净利润1.20亿元、0.61亿元。

面对这种情况，上市公司又改口了，将罪过全都揽到了自己身上，说是因为没有为其提供足够的资金支持。

不得不说，这上市公司自己当起冤大头来，可是没人能拦得住。

于是乎，英唐智控顺利借此豁免了联合创泰2019年的业绩补偿，同时还进一步终止了黄泽伟第三次股权收购中所做的业绩承诺。

这又是为何呢？

因为，又有了新的剧情需要，英唐智控在2020年5月，决定要出售联合创泰的全部股权，作价14.80亿元。

没错，短短一年不到的时间，联合创泰的估值缩水了近四成。

此时，英唐智控又拿出了同行业可比公司，称本次交易10.20倍市盈率，仍旧是高于市场同类交易的估值水平的。

这次出售将产生5.98亿元的投资收益，也是英唐智控的净利润在2020年得以扭亏为盈并创历史新高的主要原因。

但风云君也看到，此次接盘联合创泰的英唐创泰，黄泽伟是其股东之一，持股比例39%。

所以说，上市公司真的占到便宜了吗？是不是有种黄泽伟将资产高价卖给上市公司，又低价买回的感觉呢？

那这背后有没有其他的安排呢？

3、转型电子元器件制造

这一波又一波马不停蹄的操作，也是有目的有计划的。

因为，人家又要转型电子元器件制造了：2019年，英唐智控确立了打造第三代半导体研发、制造及销售的全产业链条的发展目标。

为此，在出售联合创泰的前后，英唐智控还剥离了怡海能达、英唐金控、腾冲新能源等一众与电子元器件制造无关的子公司。

这次，英唐智控又看中了英唐微技术（原名：先锋微技术）、上海芯石两家公司，并借助声称要借助他们完成进入半导体芯片领域的研发团队及技术储备。

英唐智控分别在2020年10月、2021年4月完成了对英唐微技术、上海芯石两家公司的并购，分别花费了1.92亿元、1.68亿元。

由于并购时间较短，风云君就不做过多分析了。

只是顺道提一句，半导体是一个众所周知需要长期经验积累、以及大量研发投入的行业。你们觉得，上市公司仅凭并购两家并没有太大知名度的公司，真的能够顺利转型电子元器件制造吗？

还是主要为了蹭蹭热度呢？

四、现金流吃紧，财务费用侵蚀利润

经过这么多年的转型，英唐智控在财务方面表现如何呢？

盈利能力上，电子元器件分销，说白了就是一项中间商赚差价的业务，毛利率是可想而知的。

因此，在涉足这项业务之后，英唐智控的毛利率也不断下滑，到2020年降至5.49%。

这也是其手握百亿元营业收入，净利润却依旧少的可怜的重要原因。

盈利能力下滑的同时，英唐智控的赚钱能力也在变差。

其实，英唐智控原本的赚钱能力就不怎么样，经营活动净现金流在2015年转型电子元器件分销之前，就已经在2010-2014年连续五年为流出状态。

2015年之后，经营活动净现金流的流出规模进一步扩大。直到2019年，英唐智控加快了应收账款的回款、并在2020年剥离部分电子元器件分销子公司，现金流才有所好转。

总的来看，从2010年上市，到2021年6月共十年多时间，英唐智控只赚到了1.13亿元现金。

经营赚不到钱，并购又需要花钱，英唐智控的资产负债率也是不出意外的明显上升，截至2021年6月末达56.78%。

截至2021年6月末，英唐智控的账面资金仅4.01亿元，远不足以覆盖同期9.51亿元的短期有息负债。

随着负债规模的扩大，特别是2018年以来，英唐智控每年的利息费用支出也在增长。

其中，2018-2020年，英唐智控分别发生利息费用1.74亿元、2.16亿元、2.04亿元，占同期利润总额的比重分别为66.41%、151.05%、89.08%。

可见，利息费用已经对其利润产生了明显的侵蚀。

总结

作为一家上市已有十年之久的上市公司，英唐智控的主营业务也是几经变换，从电子智能控制器，到智能生活电器、智能家居物联网，再到电子元器件分销，如今又要转型电子元器件制造。

一圈转型下来，上市公司要业绩没业绩、要现金流没现金流，推出了两期员工持股平台都以亏损结束。

但上市公司的实控人，以及借助转型并购进驻上市公司的股东高管们，倒是赚得盆体满钵。

能做到这个份上的上市公司，应该不用风云君做最后的点评，大家心中也早已有结论了吧？

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